2021-9-22 8:07:00

   近来,美联储Taper会是怎样的路径?美联储可能何时启动Taper?如果启动Taper对美国及全球经济包括中国经济会产生哪些影响?市场普遍较为关注。

  一、美联储很可能于新年前后启动Taper

  当经济遭遇危机时,美联储会采取量化宽松的手段来刺激经济。而当经济逐渐从危机之中恢复,就业率和通胀指标接近或达到美联储设立的目标线时,美联储就会开始减缓放水的速度,逐渐退出量化宽松。Taper一词来源于古希腊语,本义是指用于在烛灯中慢慢燃烧殆尽的细而长的烛芯,在现代被形象地引申为形容美联储试图在尽量不惊扰经济复苏的前提下,逐步缩减购债规模、退出量化宽松的行动。

  从以往的经验来看,美联储Taper通常遵循以下几个步骤:释放Taper信号——宣布Taper——开始Taper操作——完成Taper。目前,美联储正处于第一个阶段,即释放Taper信号。美联储已经开始在议息会议上讨论Taper,并与公众沟通以在市场上形成一定的Taper预期,但由于经济复苏基础尚不牢固,美联储仍在观望经济形势的同时不断权衡利弊,视情况调整后续动作节奏。

  近期美联储最为明确的官方表态是鲍威尔在8月底的杰克逊霍尔会议上的发言。鲍威尔表示,若经济发展符合预期,将在今年年内开启Taper。随后,于9月初公布的美国8月就业数据令市场失望。8月新增非农就业人数录得23.5万人,仅为市场预期增幅的三成,创七个月最小增幅,离美联储就业“取得实质性进展”的Taper标准仍有距离。疲软的非农数据下,市场预期出现了微调,目前的中性预期认为,美联储将在11月的FOMC会议上宣布Taper,随后于12月开始Taper操作。

  美联储曾有过因经济数据不及预期而推迟Taper的前例。2013年5月,时任美联储主席伯南克讲话释放了明确的Taper信号,但由于随后几个月的经济数据不及预期,直到2013年12月美联储才正式宣布开启Taper,中间相隔了7个月,而此次的间隔时间或许不会这么长。我们认为,8月非农数据不及预期可能导致美联储不会在9月22日的FOMC会议上宣布Taper,但美联储在年内开启Taper仍是大概率事件。

  事实已经证明,继续量化宽松或许并不能有效刺激就业复苏。疫情反复和结构性失业是造成美国新增非农就业疲软的主要原因,美联储的货币政策对于解决这些问题的作用微乎其微。德尔塔病毒的反扑是美国服务业就业复苏的最大掣肘,自7月以来,美国新增病例数持续反弹,截至9月13日,美国累计新冠确诊病例超过4100万例。德尔塔病毒的高传播率限制了接触性服务业的开展,8月美国ISM非制造业PMI仅录得61.7,较前值64.1明显下降,前几个月对非农就业贡献增幅较多的休闲酒店业8月就业增长近乎为零。在疫情被成功控制之前,服务消费难以恢复,即使美联储继续量化宽松,对服务业就业的刺激也依然有限。


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2021-9-14 8:14:00
  要点

  本轮国际税改可能改写今后全球税务和投资的规则,使我国面临一个全新的税收体系和投融资体系。

  2021年6月5日,七国集团(G7)成员国财长会议支持二十国集团(G20)/经济合作与发展组织(OECD)包容性框架下的国际税收制度改革(以下简称“国际税改”)。7月初,中国和G20其他成员国均表态支持该项改革;OECD的公告也表明,参与包容性框架谈判的130个经济体也都表示支持该动议,只有少数经济体尚未表态。作为国际经济领域中的重大事件,这次国际税改会对中国和世界产生怎样的影响?在未来改革落地过程中,又需要采取怎样的策略来使我国利益最大化,本文将就此展开讨论。

  G7为什么要推动国际税改

  本轮国际税改由G7发起并推动,主要税改内容包括四个方面:一是与市场国就征税权分配达成公平方案,承诺市场国对符合条件的跨国企业(最大、最赚钱且年利润率超过10%的跨国企业)享有至少20%利润的征税权;二是取消所有针对跨国数字企业征收的数字服务税;三是对跨国企业征收至少15%的全球最低企业税,这一税率低于目前全球企业所得税的平均税率23%;四是重申并强化“双支柱”税改方案,拟定于2021年10月推出共同细则。“双支柱”之一,是大型跨国企业的应税利润将重新分配给市场地而非注册地。这一点充分考虑了数字类、科技类跨国企业无需在市场国注册便可引发消费行为并赚取利润的现实状况。“双支柱”之二,是为大型跨国企业设定全球最低有效税率,旨在防止跨国企业为实现避税而选择低税地开展商业活动。

  总体来看,此次国际税改具有一系列深刻的背景,主要目的有三个。

  一是在全球范围内打击避税,扭转减税趋势。随着经济全球化与数字化的发展,传统国际税收体系受到了各国政府竞争性减税、跨国企业避税以及数字经济等因素的冲击。很长一段时间以来,各国政府通过直接降低税率或者增加间接税收优惠,增强自身对跨国企业直接投资的吸引力。这种做法虽然短期内能提高减税国的外商直接投资规模,但越来越多的国家加入到减税行动中,则为跨国企业全球避税提供了空间。
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2021-9-6 10:56:00

  下半年需要重点关注可能出现的金融风险,尤其是“三小”问题,即中小企业、中小房企和中小银行的薄弱环节。宏观政策建议推行“宽财政,松货币,稳信用”的搭配,监管政策实施要有“坡度”,以共同营造良好的宏观环境,避免金融风险显性化,保持经济平稳运行,顺利恢复常态。

  三季度以来,宏观经济多项数据放缓或下行。如何看待年内剩下四个月的经济运行态势以及经济能否跨周期平稳运行,市场普遍较为关注。

  短期经济运行态势可能由低向高

  7月经济数据依旧延续了今年出口偏强、投资平稳、消费偏弱的特征,整体经济运行有所放缓但尚未失速。以人民币计,前七个月中国对欧美日等传统市场出口合计增长22.6%,对东盟、拉美、非洲等新兴市场出口合计增长26.5%,进出口规模均创历史同期新高,对应增速均为10年来新高。单看7月数据,出口金额创中国单月出口的历史新高,同比增长8.1%,比2019年同期增长18.9%,整体表现依旧亮眼。其背景主要是德尔塔病毒蔓延,欧美日等重要消费型经济体生产重启受阻,东南亚等生产国供给能力仍未恢复,中国替代效应依旧明显。

  三大投资领域总体表现相对平稳,其中受制于债券发行和项目推进的速度,基建投资维持疲软状态;在“三道红线”之下,房地产投资增速放缓,但韧性犹存;外需旺盛和企业利润改善推动制造业投资保持较快恢复步伐。由于经常受到疫情扰动以及居民收入恢复较慢等因素的影响,社零数据所反映的消费需求恢复进程始终较为波折。7月社零环比下降0.13%,这是2011年有数据统计以来第三次环比负增长,前两次分别是2020年1月和2021年1月,均是疫情冲击所致,可见疫情反复对于消费恢复影响较大。“缺芯”导致在消费中扮演重要角色的汽车消费连续2个月增速处于负区间,对消费整体拖累不小。

  此外,8月非制造业PMI以较大跌幅落入萎缩区间内。从行业情况看,疫情抑制了接触型聚集型服务行业需求的释放,道路运输、航空运输、住宿、餐饮、租赁及商务服务、生态保护及环境治理、文化体育娱乐等行业商务活动指数均降至临界点以下,业务总量明显减少。


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2021-8-18 9:31:00

  2020年下半年以来,我国外贸超预期增长,进出口规模不断创新高,出口连续14个月实现了同比正增长,是全球唯一实现货物贸易正增长的主要经济体。2021年1-7月,我国进出口增长35.1%;出口增长35.2%,进口增长34.9%。在全球疫情反复、经济增长放缓以及国际大宗商品价格持续高位波动的环境下,下半年我国出口是否依然能高歌猛进令人瞩目。

  一、出口超预期增长的动力来自何方?

  1、出口超预期增长的主导因素是数量还是价格?

  2020年下半年以来,国际大宗商品价格大幅上涨,全球主要经济体消费品价格也呈现攀升趋势。全球CRB综合现货指数自2020年7月362.83升至2021年8月564.35,涨幅达35.7%。

  我国出口整体以量取胜,出口数量对出口金额波动的影响程度更大。根据我国出口商品的价值指数的量价拆分结果来看,出口价值指数和出口数量指数的波动方向和波动幅度基本一致,但同期出口价格指数却呈现基本固定态势(图表1)。2020年价格因素对出口额增长的贡献率为35%,数量因素对出口额增长的贡献率则为67%。2021年1-4月,价格因素对出口额增长的贡献率仅为-4%,数量因素对出口额增长的贡献率却高达104%。


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2021-8-10 10:15:00

  连平为植信投资首席经济学家兼研究院院长、中国首席经济学家论坛理事长;罗奂劼为植信投资研究院宏观高级研究员

  十四五规划中提出要构建新发展格局,坚持扩大内需这个战略基点。在出口国际市场份额已经较高,未来增长空间相对有限的情况下,作为战略基点的内需就应承担起拉动经济增长的重任。随着近年来经济结构转型步伐的加快,固定资产投资对内需的提振作用越来越小,扩大内需需要更多向依靠消费进行转变。个别年份外2011年至2019年,最终消费支出对于GDP的贡献率保持55%-69%的区间内,且贡献率都大于资本形成,这表明中国内需增长已逐渐向以消费为主要拉动力的路径上转变中国的消费支出占GDP比重2011-2020年平均占比53.3%与世界银行发布的发达国家最终消费支出占GDP比重80%以及发展中国家占70%以上的数据相比仍有较大的差距。如何进一步促进消费来扩大内需成为了以国内大循环为主体新发展格局下的重要任务,而促进消费发展要从更加宽广的思路和角度进行思考和谋划。


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2021-7-20 7:59:00
  核心观点:

  下半年世界经济复苏可能放缓。经济增长因各国疫情拐点的不同步和一些国家疫情出现反复,虽然继续走向整体性复苏但增速会放缓。供求缺口逐步趋稳并缩小,大宗商品价格上涨可能最终在四季度得到控制。在通胀得到控制和失业率徘徊难下的预期下,美联储货币政策年内大幅收紧概率较小,全球流动性将继续保持充裕。美国经济复苏好于其他经济体,资本回流可能有助于抑制美债收益率上行,从而减轻全球金融资产价格波动的压力。

  下半年,内需对经济复苏的贡献将增大。工业增加值两年平均增速有望保持在6.0-6.5%区间之内,预计全年为9.5%。制造业投资可能成为拉动下半年经济复苏的重要推手,预计固定资产投资全年增长9.0%,其中制造业投资增长12%,基建投资增长5%。本轮房价上行压力的拐点可能在三季度中下旬,年底新建住宅价格涨幅可能在5%左右,二手房价格涨幅可能在4%左右;房地产投资增速逐步回落,三季度末可能为11.7%,四季度末可能为10.4%,全年的两年平均增速可能为9%。消费仍在恢复,但下半年消费较难恢复到疫情前水平,预计2021年社会消费品零售可能同比增长10%。

  下半年外需对经济复苏的推动会减缓。出口增速可能继续边际放缓,不排除同环比数据大幅放缓的可能性,进口则平稳增长。预计出口增速三季度为15%,四季度为-5%,全年为15%;进口预计三季度增速为为25%,四季度为20%,全年为30%。

  PPI上涨大概率于三季度末达到第一高点,或将迎来延续数月同比增幅8%以上的高位运行后于四季度放缓,不排除个别月份会达到两位数增长的可能性,全年同比可能在7%以上。CPI全年大致走出M型格局,单月最大涨幅在2.5%以内,全年平均涨幅约为1%。人民币汇率先贬后升、区间内波动,弹性增强,总体上小幅升值。

  预计中国经济全年增长可能达到8.8%,增长前高后低,三季度增长6.0%,四季度增长5.0%,靠近潜在增长水平。随着经济进一步走向复苏,宏观经济数据运行波动将趋于收敛。

  鉴于国内外经济运行依然存在不确定性和不稳定性,下半年积极财政政策实施力度将有所加大,货币政策稳健偏松推动融资增长回升,不排除三季度初还有一次降准的可能性,以促进银行业加大力度支持实体经济。

  下半年需要关注可能出现的金融风险,尤其是“四小”问题,即中小服企,中小贸企,中小房企和中小银行的薄弱环节。宏观政策建议推行“宽财政,松货币,稳信用”的搭配,监管政策实施要有“坡度”,以共同营造良好的宏观环境,避免金融风险显性化,保持经济平稳运行。

  一、世界经济将在“慢热”中前行


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2021-7-9 10:36:00

   7月7日,国务院常务会议决定,针对大宗商品价格上涨对企业生产经营的影响,要在坚持不搞大水漫灌的基础上,保持货币政策稳定性、增强有效性,适时运用降准等货币政策工具,进一步加强金融对实体经济特别是中小微企业的支持,促进综合融资成本稳中有降。

  2021年以来,我国经济处于持续恢复过程中,但实体经济仍遭遇一些困难,下半年需要金融给予更加有力和针对性的支持。一方面,上半年原材料价格快速上涨使得产业链中、下游企业成本激增,导致很多企业的经营利润遭受侵蚀,尤其是广大中、小企业受到了较为明显的负面冲击。因此,推动实体经济融资成本下降,保持企业生产经营活力,稳定市场微观主体的预期具有现实的紧迫性。另一方面,上半年信用债融资条件不佳进一步推升了本来就旺盛的企业间接融资需求。另外,由于上半年财政政策力度有所收敛,新增地方政府专项债仅完成全年下达限额的25%,明显滞后于去年同期的40%。下半年地方政府债券发行提速确定性较高,尤其是三季度可能迎来集中放量。这就需要货币政策继续保持连续性、稳定性和可持续性,维持流动性合理宽裕,尤其是商业银行要发挥积极作用,支持实体经济融资需求,推动贷款利率平稳回落。

  然而,目前银行系统的广义流动性捉襟见肘。央行数据显示,2020年下半年以来,商业银行余额存贷比一直保持上升趋势,今年一季度创出77.15%的历史新高,5月行业末存贷比已经达到82.32%。工、农、中、建、交五大行一季度末存贷比分别为75.73%、74.24%、83.63%、80.71%和89.08%,全国性股份制银行一季度存贷比则普遍超过90%。部分全国性股份制银行存贷比更是超过100%。2021年初以来,各项存款增速明显放缓,降至9%以下,而信贷增速则仍在12%以上,表明未来存贷比依然存在上行压力。除去准备金和备付金,未来大中小银行能够提供的信贷增量可能较为有限,在支持实体经济持续复苏方面可能力不从心。

  银行在我国金融系统中居于主导地位,其支持实体经济的作用至关重要。如果上述局面不能及时得到改善,货币政策支持实体经济的效能很可能大打折扣。这一点在居高不下的货币乘数和持续下降的超储率上也得以印证。广义流动性不宽松是多重因素导致的。一是央行基础货币投放数量偏少。今年以来,公开市场操作和MLF很少为银行系统提供额外的流动性支持。二是上半年财政支出节奏较往年慢2个百分点左右,财政存款支持力度不够。三是流向非银金融机构的存款增长较快,导致资金持续流出传统意义上的存款范畴。2019年以来,非银金融机构存款占存款总额的比重一直稳中有升,5月末达到9.18%,为近两年半来的新高。今年以来,贷款余额增速与存款余额增速之间的差额明显扩大,5月末已经达到3.3个百分点。数据表明银行要发挥支持实体经济的功能,亟待改善资产负债状况。

  当前经济金融运行仍需货币政策支持,全面降准迫在眉睫。下半年,经济增速稳步趋缓已经成为大概率事件,货币政策适度偏松的必要性上升。下半年地方政府债券发行很可能会提速,同时企业固定资产投资和基建投资增速有望上行,这都需要适度宽松的流动性环境给予必要的支持。下半年MLF到期数量达到4.15亿元,利用降低存款准备金率释放低价流动性进行替代能够有效降低银行的资金成本,从而为推动贷款利率进一步下降创造有利条件。


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2021-6-24 10:29:00
  在大宗商品价格快速上涨的推动下,PPI(生产者价格指数)走出了有些类似于2009~2011年、2016~2018年间的上升行情,非食品及核心CPI(消费者价格指数)随之也出现了拐点,价格传导正在显现。此轮周期价格波动沿生产资料、生活资料最终传导至消费品的路径可参照往期进行分析。但需要注意的是,三次PPI上涨的驱动力及市场环境等背景有所不同,这会导致传导效率和效果存在差异。

  需求是决定价格传导是否有效的关键因素

  前两轮PPI上涨带动非食品CPI上涨大致呈现出“上升期”及“筑顶期”两个阶段。从同比来看,2009~2011年PPI上升期持续约11个月,上涨约15.3个百分点;随后经历了14个月的高位调整,于2011年7月达到7.5%的第二高点后掉头向下。而同期非食品CPI趋势性上涨25个月,2011年8月达到3%后下调。此轮价格传导过程中非食品CPI与PPI走势基本同步,25个月间PPI同比最大跨度为15.7个百分点,非食品CPI为5.1个百分点。在流动性宽松和需求全面释放背景下,食品价格同步上涨,共同推动CPI同比在2011年7月达到6.5%的高位。

  而2015年底开始的PPI上涨周期对CPI的传导并不可观。此轮周期的PPI上升期自2015年12月开启,15个月间涨幅达13.7个百分点;随后震荡下行,筑顶期较为狭窄,8个月后达到6.9%的第二高点后未能再次突破5%。非食品CPI自2016年3月开始上涨,12个月内上涨1.5个百分点,第一高点为2017年1月的2.5%;而筑顶期较长,随后的21个月内都在2%以上区间小幅震荡。非食品CPI上涨滞后PPI一个季度左右,虽然触顶时间同步,但筑顶期相较PPI延长约12个月。非食品CPI涨势较为平缓,上涨幅度最大仅为1.5个百分点。且同期食品CPI大幅下跌,出现了连续12个月的同比负增长,导致CPI几乎持平,呈现出价格传导机制失效的局面。

  两轮PPI上涨周期中价格传导效率及效果的差异与其驱动因素的差异相关联。前一轮主要来自于需求驱动,而后一轮则更多缘于去产能政策造成的供给冲击。2010年前后世界经济在各国大规模财政和货币政策的刺激下由复苏走向过热。2008~2009年美国联邦基金利率降至0~0.25%的历史最低水平并实施多轮量化宽松,欧央行大幅下调主要再融资利率,宽松的流动性支撑危机后的经济复苏。2010~2011年世界经济增长率高达4.86%,旺盛需求推升大宗商品价格,2008年12月至2011年4月CRB综合指数上涨74%,后因多国收紧货币政策出现回落。而2017年前后世界经济增长及国内需求扩张较为平稳, PPI上涨主要受到行政干预下供给结构性收缩的影响。2016~2018年,国内钢铁行业共化解1.5亿吨过剩产能,规模以上工业企业就业人员持续下滑,其间螺纹钢市场价格涨幅最高超过150%。最终PPI拐点的出现与美联储开启加息周期及中美贸易摩擦带来的需求下滑相关。


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2021-6-9 8:08:00
  五一前夕,中央政治局会议指出,“要加强和改进平台经济监管,促进公平竞争”。央行等监管部门也对多家从事金融服务的平台企业进行了监管约谈。

  近年来,伴随着互联网科技的长足发展,人类社会加快步伐进入了数字经济时代。平台经济横空出世,不但持续地改变了国人的生活方式和社交方式,也深刻地影响了中国经济的现状和未来。目前,平台经济已经渗透至我国消费生活中的诸多方面。如购物消费领域有淘宝、京东和拼多多;移动支付领域有支付宝和微信支付;社交和媒体领域的微信和抖音在全球都有较强的影响力;旅游出行领域有滴滴和携程;餐饮领域有美团、饿了么等。此外,不少平台巨头还涉足了个人金融业务。这些平台巨头对普通百姓的日常生活都有十分重要的影响,在提升民生服务普惠性和便利性等方面发挥了重要作用。

  但同时也要看到,许多平台巨头存在不公平竞争、超范围经营、损害消费者合法权益等问题。如何有效地管控平台经济的负外部性,发挥好它的活力所带来的积极效应,促使平台经济保持规范健康发展,助力我国高标准市场体系建设,是有关监管部门和行业主体的重要使命。


  1.平台经济的负外部性主要在于助长市场不公平竞争

  平台巨头毕竟是商业企业,追求利润是企业经营的终极目标。扩大市场份额、提升企业的行业影响力可以说是获取高额利润的“必经之路”,而垄断则是通过“必经之路”的有效方式。企业最初经营的目的往往并非是垄断,而是当企业市场份额提升至一定程度后,不可避免地会出现一些滥用垄断地位的情况,这似乎是经济学中的经常强调的客观规律。

  从国内外平台巨头的运营模式看,滥用数据和滥用定价权两方面会导致平台经济的负外部性明显地体现。

  滥用数据体现在平台巨头利用客户和平台商家的数据资源,为自营产品制造竞争优势。欧盟的调查表明,亚马逊通过利用平台上第三方卖家的数据(如产品价格、销量等)为自营的产品销售获利。
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2021-6-1 7:47:00

  我国“十四五”规划提出,2035年基本实现社会主义现代化远景目标,这将拉开未来15年高质量发展的时代序幕。2035年远景目标提出我国人均GDP要达到中等发达国家水平,其背后蕴含的是对经济增速的定量目标。2019年,我国人均GDP约1万美元,若要求2035年人均GDP翻一番达到2万美元,则未来15年GDP平均增速需要保持在5%左右。要实现这一目标并非易事。深化改革,尤其是土地制度市场化改革,释放内生需求潜力,是较为行之有效的途径。第七次全国人口普查数据表明,我国流动人口持续增长与新型城镇化和经济高质量发展格格不入。宅基地市场化流转的经济意义凸显。

  一、宅基地流转市场价值十分可观

  作为土地要素的一种形式,宅基地应与其他形式的土地一样,既具有使用价值,又具有价值,应该成为持有者的资产。但现行土地管理法规限制了农民土地流转及其财产权的实现,包括承包地、宅基地、集体建设用地、非耕地。在现行体制的种种制约和限制下,由于宅基地基本不能流转,不能交易,因此只有使用价值,不能成其为资产。2020年10月,十九届五中全会提出“产权制度改革和要素市场化配置改革取得重大进展”,作为十四五规划目标;《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》和《2020新型城镇化建设和城乡融合发展重点任务》等重要文件都将土地要素改革放在了重要位置,为农村土地制度改革拓展了巨大空间。若能突破土地要素市场化改革的瓶颈,将会在未来10-15年内持续释放巨大的内需潜力。

  经初步测算,以宅基地为例,若进行市场化流转,每年宅基地转换的市场价值合计约4.4万亿元,其中存量宅基地转换市场价值约3.5万亿元,闲置宅基地转换规模约0.9万亿元。以下关于不同类型城市建设用地面积占比和土地拍卖价格的两组数据,可以用作下一步分析的参考。


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